度过二季度的低谷 贵金属有望恢复震荡上行

　一、2018上半年贵金属市场综述

　　

　　受美联储加息及美国税改影响，年初金价呈现大幅反弹，回到千三关口上方。截至5月上旬，金价上方受到美国良好经济数据及美联储鹰派的压制，下方受到伊朗紧张的政治局势和朝核危机等避险情绪的支撑，一直围绕1300美元/盎司至1366美元/盎司进行区域震荡。从5月中下旬开始，美元强势反弹，叠加贸易战的急剧升温，给予贵金属以重压。因贸易战不利于全球贸易，受原油、铜等大宗带动，贵金属走势商品属性占优，因此大幅下挫，白银跌幅更大，贵金属向下跌破了长达数月的震荡区间。

　　

　　二、政治地缘避险支撑贵金属走势

　　

　　2018上半年地缘政治紧张局势加剧，美国对伊朗制裁步步紧逼，中东问题不断升级，中美贸易摩擦愈演愈烈，此事件如继续发酵引发为战争，将会成为金价引爆点。

　　

　　1、伊朗或将退出核协议，地缘政治风波再起

　　

　　2018年5月8日，美国总统特朗普宣布美国退出伊朗核协议，重启因伊朗核协议而豁免的对伊朗制裁，引发全世界关注。5月21日，国务卿蓬佩奥向伊朗提出放弃核项目、撤离叙利亚等12条“基本要求”，作为停止制裁的条件，并威胁如果伊朗不改变当前政策，将面临“史上最严厉制裁”。5月24日，国际原子能机构确认，伊朗仍在执行伊核协议，其提炼的浓缩铀浓度以及浓缩铀储量都在协议限制的范围内。据目前消息伊朗重启了一座已经关闭9年的核材料工厂，一言不合就将生产高浓缩铀，而这正是核武器的原料。或许伊朗将在未来几周退出伊朗核协议，重启核活动并加速弹道导弹项目。这也或许会导致以色列采取先发制人的行为，加剧地缘政治紧张局势。今年5月，美国宣布退出伊朗核协议并对伊朗实施新一轮的制裁，曾引发油价快速上涨。而接下来伊朗的退出或将给油市和贵金属市场带来新的冲击。

　　

　　2、地缘冲突升级：中东，及美俄关系

　　

　　中东作为地理位置优越、石油资源丰富的地区，受民族问题的影响，自古以来就是冲突矛盾不断的地区，最近中东地区矛盾冲突也是愈演愈烈。

　　

　　关于地缘局势的炒作：4月10日前后美国揪住叙利亚地区遭受到了化学武器袭击问题不放，特朗普指责俄罗斯、叙利亚和伊朗发动了袭击事件，并表示他们将会为此付出“巨大代价”，美俄等国家卷入其中，由战争引发的市场避险情绪对黄金价格提供支撑。（中东叙利亚背后是美国和俄罗斯之间的博弈，地缘局势方面需关注美俄动向及对产油国的影响）

　　

　　对金价的实际影响：4月14日周末美国联合英法对叙利亚轰炸，发射100多颗导弹，俄罗斯口头谴责，无实际行动，4月16日国际金价开盘不涨反跌，因利多预期已经兑现，且区域性地缘冲突影响时间短，更多时候是在炒作预期。从地缘政治方面来看，中美之间的贸易战虽有缓和，但是接力的中东问题是潜在的火药桶，是更大的风险因素，黄金价格会受到地缘局势支撑。

　　

　　3、中美贸易摩擦愈演愈烈

　　

　　美国总统特朗普已批准对约500亿美元的中国产品加征关税，特朗普挑起中美贸易摩擦其本质在于对中国的战略产生焦虑的集中表现。特朗普执政以来，针对中国崛起，特别是在中国没有按照西方所设计的价值观和体制模式发展起来的情况下，表现出强烈的战略焦虑。实际上，不仅仅是美国，西方发达国家都对华战略焦虑带有一定普遍性。这也就是借助这些问题，针对《中国制造2025》，全面遏制中国实力上升的势头，才会引发中美摩擦事件。

　　

　　目前看问题在于只要中国崛起还在持续，美国就会遏制中国，也就说我们需要做好应对各种挑战的长期准备，这也为中长期金价提供支撑。

　　

　　三、全球货币政策由松趋紧

　　

　　黄金步入下行的迟暮境地与全世界的经济形势，货币政策走向密不可分的。现在，全世界公认美国的经济复苏强劲，为西方发达国家之翘楚。在货币政策由松趋紧的大背景下，黄金应何去何从？

　　

　　1、美联储继续坚持渐进加息

　　

　　2018年至此美联储已分别于3月、6月加息两次，上调联邦基金目标利率区间至1.75%-2.0%。从加息路径及会议纪要措辞来看，美联储官员一致认为美国经济稳健增长，经济前景面临的风险大致平衡。美联储主席鲍威尔还强调，不能让宽松政策持续时间过长，过去的两次经济衰退都是金融失衡导致的而非由于通货膨胀，立场鹰派十足，预计2018年美联储将加息4次，年内还将加息两次，或会对贵金属产生一定的压制。

　　

　　美联储加息预期升温下，机构普遍对全球市场流动性产生担忧，美联储激进的加息及缩表会给新兴市场重创。新兴市场的印度央行行长就曾呼吁美联储放慢缩表节奏，考虑其政策对新兴市场的影响，虽然美联储目前仍不为所动，但从长远看，新兴市场面临股、债、汇三杀，这种危机最终会传导至发达市场，引起全球经济的危机，从美联储稳定金融市场的职责看，长期而言，美联储加息、缩表会考虑到对其他市场的冲击。

　　

　　2、欧洲央行收紧进程低于市场预期

　　

　　欧洲央行近期的表现略显鸽派，收紧进程低于市场预期。6月14日，欧央行宣布在9月QE计划到期后，将10-12月的资产购买规模削减至150亿/月，并将于年末停止QE，并且还明确表示政策利率至少保持不变直至2019年夏天，随后依据情况而定。欧洲央行行长德拉吉召开新闻发布会，称仍有必要保持大量货币刺激措施，并表示通胀将持续朝目标水平靠拢，目前并未讨论何时加息。。虽然欧央行预期更为鸽派，但欧洲央行已经决定开始逐步实施量化宽松政策，这在可预见的未来会支撑欧元，压制美元。

　　

　　3、英国央行：未来加息是渐进且预测的

　　

　　英国央行货币政策委员会委员邓雷罗表示，2018年初英国经济存在的许多弱点有可能被证明只是暂时性的，但央行下一次在何时加息还有待讨论，预计未来三年需要渐进收紧货币政策，但具体加息时间点还有待讨论。尽管5月英国央行“鸽声嘹亮”，但8月加息概率在逐渐加大，金价或受此提振。

　　

　　四、美元与金价负相关性回归

　　

　　近半年，美元指数与金价的负相关性回归正常，美元成为黄金价格影响的主要因素。从年初4月中旬，美元一直处于近三年内低位区间震荡，之后就触底反弹，连续冲高至95附近高位震荡。95附近的高位仍然阻力有效，但目前这个重要位置是短期顶部还是能继续上涨目前市场分歧较大。

　　

　　有观点认为强劲的美国经济数据将继续推动美元走高，做多美元仍有空间，美元正在构筑一个长期的头肩底。美元进一步走强，最好的情况下将继续抑制贵金属价格上涨，最差的情况将是导致金价大跌。

　　

　　另一种观点认为美元走势可能已经见顶，鉴于美元多头仓位已接近多年高位，美元可能已进入超买区间，下行修正的几率较高。而从更长期来看，美元前景或显“悲观”。过去几十年中美元走势呈现非常明显的周期性，美元指数在2008年至2017年的走势与其在1992年至2001年时非常相似。美元指数在2001年见顶之后暴跌14%，随后展开短暂的反弹，随后恢复大跌走势。同样美元指数在2017年见顶之后也暴跌了15%，目前同样处于反弹中。因此从周期性来看，美元指数可能在触及短期高点后转为下跌，并恢复长期数年的下跌趋势。而且，美国财政赤字和经常帐赤字扩大可能拖累美元走低。美国财政刺激和宽松货币政策带来的利好因素可能已经推动美国的经济目前尽可能快的速度增长，导致的后果就是美国经济后期的增长速度可能会逐渐放缓。

　　

　　最近美元的走势受欧元影响越来越大。5月底意大利政治危机及6月欧洲央行鸽派会议后美元大幅反弹，但美联储鹰派加息后美元却波澜不惊，足以说明这点。欧洲央行近期的表现略显鸽派，收紧进程低于市场预期，但欧洲央行已经决定开始逐步实施量化宽松政策，这在可预见的未来会支撑欧元，压制美元。全球各大央行趋于逐步撤出货币宽松政策，这一周期基本不可逆，这利于非美货币未来的走强，从而利空美元。综上，我们认为美元走势不容乐观，这有利于长期金价的走势。

　　

　　五、黄金持仓与金价出现背离

　　

　　从全球最大黄金ETFSPDR黄金信托持仓以及美国商品期货交易委员会（CFTC）的非商业净多头与金价的走势图可以看出，2018年上半年黄金持仓与金价的相关性大幅减弱，呈现金价冲高持仓小幅走高甚至减少，金价下跌持仓降低的情况，从持仓角度看，上半年市场并不看好黄金，资金并未偏向贵金属市场。特别是4月下旬开始，持仓大幅降低至近一年最低水平。

　　

　　六、实物需求不振但矿产供应趋紧

　　

　　作为全球第二大黄金消费国，截至到5月，印度的黄金进口已连续5个月下滑，黄金净进口同比下降39%。美元的持续走强，使印度遭受严重打击，卢比兑美元汇率大幅下跌，这就导致黄金进口价格升高，并且印度政府对金价征收1%消费税后，印度的黄金需求大幅走软。

　　

　　一般而言，宗教日、婚礼季等是印度黄金的主要需求因素，但今年情况有所不同，黄金珠宝需求一直都表现低迷。3月古迪帕德瓦节期间，因较高的黄金价格，黄金珠宝需求并未有大幅增加。此外，印度6月迎来了AdhikMaas，这是印度历中多出来的一个月，被认为是不吉利的，人们会避免在这个时间段举行婚礼或买黄金等，大部分金饰商因为销量惨淡并且金价相对较高，都没有增加库存，有调查称，今年印度全年的黄金进口量可能同比大降18%。

　　

　　据路透称，由于黄金需求减弱，中国内地4月份从香港净进口的黄金数量从3月份的59.4吨下降至38.43吨，降幅高达35.3%。综合看，今年二季度整体需求低迷，而三季度也是需求淡季，或会继续保持疲软状态。

　　

　　但是从大周期角度看，黄金需求整体是呈现逐年递增，跟据对相关矿业黄金公司调研发现，贵金属的新发现并未跟上需求的步伐，在过去的十年中，41个新金矿发现只带来了2.155亿盎司的贵金属，新发现和发现的黄金数量稳步下降。黄金开采旧领域正在枯竭，而新发现的探索一直很缓慢。现有可开采黄金的数量并未达到预期，仍远低于2009年的高点。从供应偏紧角度看，还是支撑金价走势的。

　　

　　七、白银表现备受市场关注

　　

　　2018年的第一个月，伦银整体维持偏强震荡的走势，主要受到美元跌至低位及风险事件的影响。特朗普批准对进口太阳能电池板征收最高30%的惩罚性关税，引发了白银价格的崩跌至16.73元/盎司附近，但随着避险情绪的拉升，跟随黄金转而冲高至17.7美元/盎司，这个位置也成为了近半年的最高位。

　　

　　随后的几个月白银一直维持16-17.3美元/盎司附近之间进行区域震荡，其中4月19日因受市场对美国制裁俄罗斯的担忧情绪提高影响，基础金属市场全线大爆发，拉动了白银上冲到17.36美元/盎司高位，6月14日美联储加息后上冲到17.32美元/盎司附近。目前受到美元压制，在16美元/盎司附近低位进行震荡。

　　

　　近一年来，市场认为白银被严重低估，存在逢低买盘的现象，一直在等待突破的机会，虽然屡次冲高回落，但是白银长期看涨观点仍是维持不变的。首先，4月开始，金银比值处于81附近的高位，从历史数据看，这是个极高的位置，过去20年间仅有4次超过80。随后金银比值趋于回落，截至到6月底，比值已经回落到77.8附近。从近年来金银比值与金银的关系来看，金银比值与白银呈现明显的负相关性，所以金银比值回落的趋势利于白银的走势。

　　

　　其次，白银既属于贵金属，也属于应用较广泛的工业金属。白银因有重要的工业用途，受到全球经济增长的杠杆作用更强。白银良好的工业需求能够帮助扭转白银的命运，会带动白银领先于黄金市场。因为全球的制造业产能都在扩张，太阳能光电产业中的银需求今年将占到创纪录的1亿盎司；随着汽车控制系统自动化的发展，需要越多的传感器和电路，具有良好导电属性的白银将在汽车产业电动化中成为理想的选择；新的科学技术也为白银产业开辟了一条全新的道路。尽管现在处于发展的初期，但长远来看白银在高科产业的运用会逐渐形成趋势。

　　

　　八、2017年下半年贵金属价格展望

　　

　　上半年以来，在美元反弹以及美国利率高企的影响下，金价整体处于震荡下行趋势，白银则跟随黄金维持弱势震荡。不过，近期在有色金属以及全球经济缓慢复苏的提振下，白银价格持稳陷入盘整。中期来看，各大央行动态、地缘政治、美国经济数据仍将综合主导贵金属走势。

　　

　　以美联储为代表的全球主要经济体央行动态的变化，将会继续对贵金属市场产生冲击。我们预计美联储2018年仍将继续坚持渐进加息步伐，年内还将加息2次，倾向于9月、12月。

　　

　　夏季是黄金传统需求淡季，当前1200美元以上的价格波动，对于黄金投资者的吸引力仍显不足，该因素不会在三季度提振金价，然而金价的不断下行，会随着四季度节假日需求的来临而得到改善。另一方面，目前的黄金价格表明，在更广泛的市场上存在对风险或不确定性的更高的看法，黄金当前的‘溢价期’始于2016年2月，我们预计这一环境2018年仍有效，地缘政治和欧美经济政策风险也是主导黄金价格的另外一条因素，预计下半年全球政治和贸易的紧张关系可能会延续。美国中期选举将在11月进行，历史上中期选举前的三个月，金价表现多为上涨，本届中期选举共和党能否掌控两院的控制权还存在较大变数，政治风险或对贵金属价格构成阶段性利好。黄金需求可能会在四季度重新占据主导的考虑，我们认为四季度金价并不完全悲观。

　　

　　由于白银单位价值相对较小，所以其波动率相比较黄金而言更大。目前白银走势更多跟随商品属性，从供需角度看，白银总体呈现一个上升趋势，工业和投资需求增加料刺激银价攀升。白银相对于黄金而言更便宜，因而对投资者更具吸引力，另外大宗商品的复苏也将支撑银价的走势。经过多月的筑底，白银已经形成弧形底，等待突破。

　　

　　综合未来三四季度的影响要素，所以我们下调2018年黄金全年均价至1320美元/盎司，白银全年均价至16.2美元/盎司。