自9月底以来，对国内经济数据良好的预期一直在增加，央行无意投入太多流动性，国债期货的焦点继续下移。虽然经济总量增长的斜率有可能放缓，但复苏趋势仍在继续，结构性矛盾正在不断改善。至于货币政策，在经济持续复苏的背景下，没有必要进一步宽松。因此，中短期内，债券到期仍处于“逆风”状态，短期超卖反弹不可持续。在后期经济持续恢复的背景下，关注政策支持的经济需求下降带来的经济预期不佳的贸易机会。

　　CPI逐季下降，PPI稳步上升，不放松就很难收紧政策。9月份CPI同比增速继续放缓，符合预期。随着供给面的不断改善，猪肉价格加速下跌，环比由正转负，是CPI快速下滑的重要拖累。后期维持“全年CPI环比下降”的观点，第四季度不排除CPI同比负增长的可能性。PPI方面，本月再次低于预期主要是生活资料的拖累，生产资料持续反弹反映投资需求仍在上升。预计强劲的社会融合将继续推动经济复苏，M1的增长率将继续上升，生产者价格指数将逐步回升。第四季度，加快基础设施建设、改善外部需求、解决大选和疫苗出现的可能组合将有助于PPI继续回升，但上行节奏预计将放缓。但在总需求改善仍然较弱的情况下，年内PPI将大概率维持负值区间，年内PPI的通缩压力依然较高。

　　未来，随着经济复苏步伐好于预期，利用财政政策覆盖经济的必要性可能会减弱。所以从经济逻辑来看，不仅是第四季度，明年上半年也不存在CPI大幅上涨的通胀风险。虽然央行对PPI的权重自2016年以来有所上升，但工业品价格也进入了弱化流动性支持、回归现实的阶段，因此不存在收紧货币政策的可能。中美货币政策的错位和海外风险的增加也会带来货币政策的重新放松，通过汇率贬值来放松货币条件。

　　政府债券继续支持社会福利，经济有望改善。9月份社会融资增量超过预期增长，再次印证了政府债券集中发行带来的支撑。此前，财政部要求地方政府特别债券在10月底前发行。预计在此之前，政府债券将对社会福利产生强有力的支持，这也反映了积极的财政政策对经济的支持。随着第四季度中后期政府债券融资的结束，未来社会融资的增速有可能回落，预计要到第四季度末才会出现拐点。新增信贷明显高于去年同期，主要受居民和企业中长期贷款超高增长支撑，居民和企业中长期贷款也环比超季节性增长。总体而言，经济继续修复，特种债券发行加快，贷款融资需求改善并保持。短期内，对经济好转的预期进一步增强。未来政策方面，大概率是稳定货币，不要贸然收紧政策。我们预计货币市场利率很有可能保持稳定。未来如果中美摩擦、美国大选、海外疫情导致海外市场大幅波动，带动风险偏好下降，货币政策也不排除再次松动的可能。在经济持续改善的同时，关注预期的变化。9月和第三季度的经济数据部分超出预期，但第三季度GDP低于预期，主要是经济复苏进入下半年。消费和生产旺盛，受出口和消费驱动，但基础设施和房地产链弱化趋势明显。之前一直疲软的消费链开始回暖，主要体现在国内外消费反弹，与下游消费相关的相应制造业生产开始回暖。9月份工业增加值超出预期的部分也是在制造业生产的。所以，经济逻辑是，之前被刺激和带动的部分开始减弱，比如基础设施、房地产、工业生产，但是之前滞后的消费开始回升。这种情况下，经济会继续上升，但斜率会继续大概率放缓。总体而言，10月以来，基本面和资金对债券市场的影响明显减弱。重点关注后期经济持续好转背景下经济需求下降带来的经济预期不佳的贸易机会。