考虑资金成本后的苹果1-5正套利润究竟有多少？

苹果期货上市以来，交割因素成为价格与套利的分歧点，本文通过对1月与5月苹果交割成本的分析，认为1月份接到车船板交割的可能性很大，导致1-5的交割成本扩大到1000元/吨以上，按照目前盘面价差，做正套的风险大于收益。

　　

　　一、苹果1-5价差

　　

　　AP905合约从2018年5月16日挂牌以来，AP905与AP901的收盘价的价差处于470-1034元/吨之间，5月22日开盘时价差最高达到1107元/吨。如此高的价差是否合理？是否存在套利空间？本文就苹果1月与5月价差套利进行可行性分析。

　　

　　二、苹果1月的仓库仓单成本与车船板成本比较

　　

　　要分析合约月间价差，首先要研究其无风险套利的合理区间，即买方接1月的货，然后抛在5月上，所要花费的费用。

　　

　　苹果有两种交割方式：车船板交割和仓库仓单交割，这两种交割方式是由于现货贸易中，苹果存储方式的差异所决定的。通风库储存的用车船板交割，冷库存储的用仓库仓单交割。

　　

　　目前我国苹果可用仓库库存容量约为1100万吨，占苹果总产量的30%左右，其中采取机械冷藏方式的约占总储存量的55%，土窑洞、通风库等简易储存方式的约占总储存量的40%，气调库储存方式的约占5%。注册成仓库仓单需要以机械冷藏的方式储存，这部分的库存容量为600万吨，其他方式储存的苹果，在5月份就有可能无法注册成仓库仓单。

　　

　　苹果属典型呼吸跃变型果品，采后具有明显的后熟过程，果实内的淀粉会逐渐转化成糖，硬度降低。长期的不当储存，会造成苹果变变质、腐烂。

　　

　　由于存储方式不同，导致苹果仓库仓单和车船板的交割成本也不一样。

　　

　　1、仓库仓单成本：1月份苹果仓库仓单的成本包括冷库仓储费、装卸费、检验费，费用一共770元/吨，其中：装卸费50元/吨，检验费20元/吨，冷库仓储费700元/吨（按照一个果季收取，从10月到次年5月） 。

　　

　　2、车船板成本：包括车船板交割服务费与检验费，费用合计为70元/吨，其中：车船板交割服务费50元/吨，检验费20元/吨。

　　

　　小结：由于仓库仓单交割费用比车船板交割多出700元/吨的仓储费，在1月接到车船板交割的概率很大。

　　

　　三、仓库仓单与车船板交割费用

　　

　　不同交割方式所产生的交割费用不同。

　　

　　1、如果在1月交割接到的苹果为仓库仓单，则可以直接抛到5月上，只需要付出0.5吨/天的仓单仓储费即可，按照120天计算，这段时间仓储费为60元/吨。

　　

　　2、如果在1月交割接到的苹果为车船板交割，再进行仓库仓单的注册时，除了需要付出0.5吨/天的仓单仓储费之外，还需要770元/吨的仓库仓单注册成本，其中最主要的是700元/吨的冷库仓储费。因为现货市场的冷库仓储费是按照一个果季收取的，从10月到次年5月一次性缴清。这样接到1月车船板交割的苹果，注册成5月的仓库仓单成本，需要830元/吨。当然如果能够找到按照1月到5月收取冷库仓储费的交割仓库，则5月的仓库仓单成本就减少300元/吨，只需要530元/吨，不过这种情况目前现货市场比较少见。

　　

　　小结：仓库仓单再的交割成本只有60元/吨，而接到车船板的货再注册成仓库仓单的成本要530-830元/吨。

　　

　　四、考虑资金成本后的1-5正套利润

　　

　　在进行1-5套利时，除了考虑交割费用，还需要考虑资金成本。每个企业和机构的资金成本不同，大部分处于5%-8%之间。

　　

　　苹果价格按照10000元/吨计算，资金如果按照5%的成本计算，4个月的资金成本为300元/吨，如果按照8%计算，则资金成本在480元/吨。

　　

　　如果交割费用以830元/吨计算，按照5%的资金成本，做苹果1-5正套的总成本为1130元/吨；按照8%的资金成本，做苹果1-5正套的总成本为1310元/吨。从5月16日，AP905合约挂牌以来，AP905-AP901收盘价的价差最大值为1034元/吨，即使按照5%的资金成本，都难以覆盖正套的成本。

　　

　　如果交割费用以530元/吨计算，按照5%的资金成本，做苹果1-5正套的总成本为830元/吨；按照8%的资金成本，做苹果1-5正套的总成本为1010元/吨。目前AP905-AP901价差大概在700元/吨附近，即使交割费用和资金成本按照比较低的标准计算，目前价差也难以覆盖成本。

　　

　　如果接到的是仓库仓单，并抛到5月上，则即使按照8%的资金成本，1-5价差的无风险套利成本最高为540元/吨，按照目前盘面700元/吨的价差，1-5正套仍然有160元/吨的利润空间。如果按照5%的资金成本，1-5价差的无风险套利成本最高为360元/吨，则有340元/吨的利润。

　　

　　小结：车船板交割和仓库仓单交割会导致1-5价差存在明显的分歧，在1月接到车船板交割的苹果注册在5月上，即使按照最低的交割费用和资金成本，也是亏损的。而在1月接到仓库仓单，即使按照8%的资金成本，仍然有160元/吨的利润空间。因此在1月的交割方式将会成为1-5套利最大的分歧点和风险点。

　　

　　五、苹果1-5正套的风险点

　　

　　如果接1月的货，抛在5月上，要面临以下风险：

　　

　　风险1：接到车船板交割的苹果无法注册成仓库仓单。由于天气在2月份之后，天气转暖，苹果品质降低，硬度下降，常温下保存的苹果不能在5月合约上进行车船板交割，也无法注册成仓库仓单，因此1月接到车船板交割的苹果很可能无法注册成5月的仓库仓单。如果接到纸加膜的苹果就必然无法注册成仓库仓单。

　　

　　风险2：找不到冷库存放苹果。即使接到1月车船板交割的苹果注册成仓库仓单，这些苹果也必须放入冷库中存储到5月份，这是时间不一定可以找到冷库可以仓储。由于全国冷库的库容为1100万吨，机械冷藏方式的约占总储存量的55%，只有600万吨的苹果可以放入冷库，占苹果产量的14%，且费用按照一个果季收取，所以一般情况下，冷库在10月份苹果刚上市就会被预定，在1月份订到冷库的可能性比较小。

　　

　　风险3：交割存在争议，会有额外的质检费。如果在车船板交割中，买卖双方有分析，需要找第三方之间机构进行复检，费用由过错方承担，费用明细：检验项目600元/样，抽样费300元/人/天，差旅费1000元/人/天，质检人员一般2人，如果货物较多，会增加人数。如果复检一张仓单，时间为两天，则成本为290元/吨。

　　

　　小结：1月与5月苹果的仓库仓单的价差只有60元/吨，而1月车船板交割的苹果与5月仓库仓单的价差在530-830元/吨，如果按照5%的资金成本，则价差在830-1130元/吨。

　　

　　在1月大概率会接到车船板交割的苹果，而这些货也很难注册成5月的仓库仓单，所以1月交割的苹果和5月交割的苹果不能按照做正套的无风险套利计算1-5价差的成本。即使小概率可以接1月的货抛在5月上，1-5价差也超过1000元/吨的成本。面对1-5价差在1000元/吨时，在1月接到仓库仓单的苹果才会有利润，做正套的风险大于收益。